【香樟推文】中国电子烟市场有很大发展空间

▌逻辑与投资要点

这种新型烟草不同于传统的吸烟方式，具有无需燃烧、提供尼古丁但基本不含焦油的特点。本文对两大类（蒸汽电子烟、加热和非燃烧）进行了详细而深入的分析：

蒸汽式电子烟由电池供电，加热烟油使其雾化，达到吸烟的效果。中国汉历发明。目前，全球电子烟市场规模已超过100亿美元；HNB通过加热而不是燃烧产生烟草味气体，有效减少烟草中有害成分的摄入，同时高度还原传统卷烟的口感。

全球控烟风潮愈演愈烈，传统卷烟销量逐年下滑。新型烟草能有效降低危害，满足对健康的追求。同时，产品外观更加新颖，充满时尚感。健康与趋势带动电子烟行业加速发展，带动产业链上游原材料、中游设计制造、下游销售企业利润提升。

全球电子烟行业发展迅速，中国电子烟市场潜力巨大。根据2018年世界烟草发展报告，全球新型烟草市场已增长至247.2亿美元，复合年增长率为36%；而中国作为最大的电子烟生产和消费国，新的烟草市场尚未形成。我国电子烟渗透率仅为0.6%。

因此，我们估算了不同渗透率下国产蒸汽电子烟和加热不燃烧烟弹和吸烟配件的市场规模。例如，当市场渗透率为10%时，预计电子烟烟弹市场规模为1281亿元，烟配件为84亿元；HNB电子烟烟弹市场规模1596亿元，烟具157亿元。中国电子烟市场有很大的发展空间。

国内电子烟尚处于起步阶段，行业发展路径和监管政策有待明确和明确。

我们借鉴海外市场电子烟的发展和国家监管政策，得出以下结论：

为应对全球控烟减害大趋势，全球四大烟草巨头重新调整战略布局迎接新挑战：菲利普莫里斯国际推出IQOS系列产品，获FDA批准上市销售。美国市场；日本烟草开发了PloomTech；英美烟草和英美烟草。帝国烟草积极开发电子烟、加热不燃烧和嚼烟的多产品组合。

有机尼古丁盐技术的成熟，大大提升了蒸汽电子烟的口感和解瘾程度。以JUUL为代表的小烟，方便时尚，深受年轻消费群体的喜爱。

在监管政策方面，不同国家政府对电子烟市场有不同的规定。造成这种情况的主要原因是对产品属性的判断存在差异。例如，美国将电子烟视为烟草制品，严格监管HNB。日本禁止销售尼古丁电子烟，并允许和规范 HNB 的销售。

目前，国内加热不燃烧由中国烟草公司独家经营。蒸汽式电子烟发展蓬勃，吸引了大量社会资金投入。我们相信，随着监管体系的出台和完善，加热不燃烧和蒸汽式电子烟将得到更好的发展。

steam发展路径预判：未来顶级steam品牌渠道快速扩张的可能性很大，可能会扩大消费品类的认知教育。《电子烟》强制性国家标准有望年内发布，填补监管空白，行业有望进入有序快速发展阶段。

加热不燃烧发展路径预判：中烟通过中烟赴港上市

筹集现场销售资金，参与烟草行业的国际竞争与合作。可拓展东南亚市场

销售渠道及与其他国际卷烟企业的战略合作，优化中国烟草市场化程度。海外试销后，在国内市场实施的可能性会增加。

▌新烟：按需诞生，东风渐起

什么是新烟草？

新型烟草制品主要是指有别于使用传统吸烟方式的卷烟的烟草制品。按其使用形式可分为无烟和有烟两大类。

其中，无烟产品主要包括鼻烟、嚼烟、鼻烟、含化学物质的烟草制品；含烟产品以电子烟（蒸汽烟）和加热不燃烧烟草制品（Heat-not-burn，HNB）为代表。目前，市场上主流的新型烟草制品为烟制品。

新型烟草制品具有不燃烧、基本无焦油、尼古丁等特点，因为与传统烟草相比，对身体的危害较小，因此常被称为低风险产品（RRP）。

当然，新型烟草也存在一定的不足：口感难以完全模拟传统卷烟，相关监管政策有待完善。随着研发技术的提高以及各国监管政策的制定和实施，新型烟草的全球市场规模将需要进一步提升。

第一类：蒸汽式电子烟

蒸汽电子烟是模仿香烟的电子产品。电流通过电热丝加热烟液蒸发并产生蒸汽。电子烟主要由储液区（储液部分）、雾化区（使溶液蒸发的部分）和控制区（电池和电路）组成。

工作原理：雾化器由电池供电，将烟弹内的烟油加热雾化成蒸汽，供使用者吸入，达到类似抽传统烟草产品的效果。

烟油成分有丙二醇（PropyleneGlycol，PG）、甘油（VegetableGlycerin，VG）、香精（天然提纯或人工提取）、尼古丁和添加剂。主要成分和作用是：

1) 丙二醇 (PG)：无色、无味、微甜、微粘。它是常见的药物和食品添加剂之一。美国 FDA 将其定义为“对人类总体安全”。食用后，可能会出现喉咙不适、痰多、过敏等副作用。作为香味的载体，可以提升烟油的口感。加热后会产生少量的雾气，有一定的击喉感。它还可以稀释VG，降低烟油的粘度，有利于导油的作用。

2) 甘油（VegetableGlycerin，VG）：无色、甜、澄清、粘稠液体，安全无毒，日常生活中广泛使用的原料。VG加热后会产生大量的雾气，主要用于调节浓度（稀释烟油的味道），增加口感的饱和度和柔软度，增加烟味。一般来说，甘油含量越高，雾化产生的烟雾越多。强的。

3) 香料：决定烟油的味道。不同口味的组合和不同比例的香料决定了烟油的口感。烟油的独特风味具有极其复杂的风味配方。电子烟的香精一般分为三种香精：烟草香、水果香、草本香，还有一些特殊的香精如“薄荷”等也会产生一定的吸喉感。

4) 尼古丁：主要作用是缓解烟瘾，产生击喉感，让电子烟的口感更接近香烟，从而达到部分替代传统香烟的目的。烟油的尼古丁浓度是可选的，常见的浓度有0mg、6mg、12mg、18mg，数字越大，每毫升烟油的尼古丁浓度越高。

蒸汽电子烟的发展历程：

蒸汽电子烟可以追溯到1960年代。

1963年，美国工程师赫伯特·A·吉尔伯特（Herbert A. Gilbert）申请并获得了“无烟非烟草卷烟”专利（专利号US3200819A）。有香味的蒸汽气体是第一支电子烟的原型。

1967年，许多公司尝试生产这种电子烟，但在技术和商业上都没有成功。直到2003年，中国汉力申请并获得了“一种不燃电子雾化器香烟”的发明专利（专利号：031111734)，利用电池动力使烟草提取物通过低温雾化A将液滴雾化成雾供人体吸入的装置。

2012年，美国最高法院裁定美国食品药品监督管理局（FDA）禁止进口和销售电子烟并败诉，认定电子烟为烟草制品而非药品，推动了电子烟行业的快速发展。电子烟在美国。2014年，美国电子烟市场容量达到25亿美元。2017年，全球电子烟销售额首次突破100亿美元大关。

类别 2：热不燃烧

加热不燃烧烟草（HeatNotBurntobacco，HNB），又称新型卷烟或低温卷烟，利用特殊的热源加热烟弹中的烟丝，使其中的尼古丁和香料

该物质通过挥发产生烟雾来满足吸烟者的需要。加热不燃烧（HNB）一般由三部分组成：烟弹（内含烟草）、烟具（加热棒）和充电器。工作原理：利用外部热源加热烟草，而不是点燃烟草产生烟味气体。

研究结果表明，烟叶中的尼古丁和大部分风味成分可以在 300-600°C 时从烟草中释放出来并转移到烟雾中。传统卷烟的高温会导致烟草香味成分热解为有害成分。

与传统卷烟不同，HNB只加热不燃烧烟草，可大大降低卷烟温度，不仅能有效降低烟气中的有害成分，还能减轻各种香精带来的危害。

与电子烟不同，加热不燃烧烟草弹的口感和使用更接近传统烟草。HNB还可以减少有害物质的吸入电子烟OEM，因此消费者更容易接受和转换。

加热不燃烧烟草制品的发展历程：

1988 年，雷诺兹烟草公司（现为英美烟草公司的子公司）开发了世界上第一种加热不燃烧产品 Premier。Premier的烟草含有高达50%的烟油，尼古丁通过碳加热棒沉淀。操作不便、口感差等问题退出市场。

1998年，菲利普莫里斯烟草公司开发出第一代电加热产品EHCSS-E（雅阁）。雅阁有电池供电的加热装置和含铁的铝合金加热板。使用时，将 Accord 无过滤嘴烟草产品插入装置并抽吸开始。

2014年，菲利普莫里斯国际推出了其代表产品IQOS，该产品首先在日本名古屋和意大利米兰上市。2019年，IQOS已在全球42个国家销售。

驱动因素：全球控烟趋严，健康+趋势因素共同驱动

烟草危害是全球公认的严重健康问题之一。

根据《中国吸烟危害健康报告》，全球每年有600万人死于吸烟和二手烟暴露。吸烟是肺癌的主要危险因素。此外，还可引起多种恶性肿瘤和多种呼吸系统疾病。烟草中有害物质造成的危害可分为成瘾性、致病性、缺氧性和呼吸道刺激性四类。

控烟理念和行动在全球推广实施，传统卷烟市场举步维艰。世界卫生大会于 2003 年 5 月 21 日通过了《世界卫生组织烟草控制框架条约》。

据《2018年世界控烟实施进展报告》统计，《公约》目前有181个缔约方，覆盖全球90%以上的人口。其中，对烟草征税的国家高达96%。

与此同时，全球控烟行动继续推进。2019年世界无烟日的主题是“烟草与肺健康”，倡导世界把控烟放在首位，实现控烟目标；此外，各国从包装、香精、税收等方面入手，对卷烟实施更严格的限制。

至此电子烟OEM，全球传统卷烟市场陷入僵局。根据《2018年世界烟草发展报告》，2018年全球卷烟销量约为6100万盒（不包括中国），同比下降约1.7%。近五年，全球卷烟销量基本以1%-2%的速度逐年下降。

健康和趋势推动新烟草产品的快速发展。2018年烟草新产品销售额达247亿美元，同比增长45.8%，规模相当于排名第九的卷烟市场。

其中，销售额最大的品类是电子烟，2018年销售额约145.2亿美元，同比增长27%，增速继续放缓；以IQOS为代表的加热烟草产品销售额位居第二，约102亿美元，同比增长约100%。

根据《2018年世界烟草发展报告》，预计2018年新型烟草产品消费者将超过4000万，预计到2022年将增至6400万，可替代约460万盒卷烟。

推动新型烟草快速增长的因素有：

1) 新型烟草抓住了减少危害的机会。

以IQOS为例，传统卷烟需要点燃抽吸，燃烧时温度可达600°C，会释放大量病毒粒子。但IQOS等加热烟草产品，仅将特殊烟草加热至350°C，可有效避免燃烧带来的有害影响。物质，同时满足消费者对吸烟的需求。

据菲莫国际官网介绍，PMI开发的减害产品比传统卷烟释放90%以上的有害物质，其细胞毒性、致癌物质和致突变物质不到传统卷烟的十分之一。

2) 新烟草产品更时尚。

电子烟和加热不燃烧产品有技术面，尤其是带电子烟的电子烟，在欧美成熟市场早已不再定位为吸烟或戒烟产品的替代品，而是已经形成一种年轻人之间的游戏。口味、烟圈、花样的Vape文化吸引了喜欢街头文化的年轻人。加热不燃烧产品是传统香烟的更好替代品。

▌电子烟产业链新品类带来新机遇，电子烟产业链创造新价值

电子烟产业链包括上游原材料企业、中游电子烟设计制造企业、下游销售企业。以蒸汽电子烟为例来说明：

1) 上游原料：

蒸汽电子烟的原材料包括电池、雾化器和烟油。

从拆解来看，电池由芯片、硬件、控制电路等组成，市场上传统品牌企业有索尼、LG、三星、松下等，国内主流品牌有亚威特科技、深圳市迅达科技有限公司等；雾化器由五金、玻璃、塑料等原材料组成。雾化器分为成品雾化器和RBA雾化器两大类。根据消费者的不同需求，推出层出不穷的创新结构；

烟油的主要成分是丙二醇（PG）、甘油（VG）、香精和尼古丁。目前，烟油行业已经形成了相对独立完整的产业链。香精的研发具有较高的技术壁垒。有国外知名品牌。V2、Halo等国内排名靠前的是：德康生物科技公司、恒信科技、凡火生物科技等。

2) 中游设计制造：

主要包括专业的电子烟制造商和国际烟草巨头的制造研发部门。

专业电子烟厂商包括：ECIG、VaporHub、VaporCrop、MainstreamCannabis等；知名品牌是国际四大烟草巨头：菲利普莫里斯国际、帝国烟草、英美烟草和日本烟草；国内主流电子烟品牌有：卓尔悦、Avipus、McQuay、康尔、易佳特等。

我国是全球最大的电子烟生产基地，但我国并不是电子烟消费大国，大部分国产电子烟产品在“采购+生产”的OEM/ODM模式下销往国外.

3) 下游销售公司：

流通渠道通过代理商、贸易公司和分销商，到达零售商，最终到达消费者。

零售商可以分为两类：线上和线下。线上渠道主要是指电子烟企业自有平台、各大电商平台、Vape文化论坛等，如四十大道、狼烟世界代理商等跨境电商品牌和E-等论坛。香烟论坛 (ECF) 和 VapersForum；线下渠道主要是体验店、线下俱乐部、电子烟店、烟草制品店。

▌市场规模：全球电子烟规模已达百亿美元，国内市场潜力巨大

全球市场规模

2014-2018年，全球新型烟草市场规模从73.1亿美元增长到247.2亿美元，CAGR达到36%；蒸汽电子烟市场规模从72.9 10亿美元增长到145. 2亿美元，复合年增长率为19%。加热不燃烧烟草产品从无到有实现了100亿美元的市场规模，2018年同比增长104%。

2018年，烟草新产品销售额247亿美元，同比增长45.8%。规模相当于排名第九的卷烟市场，接近烟丝和雪茄的年销售额；预计到2020年，新型烟草制品将成为销量仅次于卷烟的品类。其中，电子烟仍将是销量最大的品类。

根据国家烟草专卖局经济研究所发布的《2018年世界烟草发展报告》，2018年新型烟草产品消费者将超过4000万人，预计到2022年将增长至6400万人，可能取代约 460 万盒香烟。

从品类来看，2018年蒸汽电子烟销售额约为145.2亿美元，同比增长27%，增速继续放缓；其次是以IQOS为代表的加热烟草产品，2018年销售额约为102亿美元，同比增长约一倍，对销售额增长贡献最大。

从地区来看，美国是电子烟销售额最高的市场，2018年销售额为56亿美元，同比增长20.5%，其次是英国市场销售额24.3亿美元，同比增长36.6%。意大利、德国和法国都是主要的电子烟消费者。

日本仍是加热烟草制品的最大市场，2018年销售额约为505.4亿美元，同比增长8.5%，增速逐渐放缓下; 其次是韩国，2018年销售额约4亿美元。21.2亿美元，增速最快；第三是意大利，2018年销售额约2.2亿美元，近期增速明显加快。此外，俄罗斯市场增速超预期，罗马尼亚、希腊、南非等地也是主要消费市场。

国内市场规模

蒸气式电子烟：据测算，我国目前蒸气式电子烟普及率为0.6%，对应烟具市场规模8.4亿元，烟弹市场规模为128.亿元人民币。

我们假设不同的渗透率，以吸烟人口为基数。如果渗透率分别为2%、5%和10%，预计墨盒年市场规模分别为256亿元、641亿元和1281亿元；预计全年市场规模分别为17亿元、42亿元和84亿元。

加热不燃烧电子烟：目前国内加热不燃烧烟弹未销售，吸烟配件销售以海外产品为主（销售量有限）。

如果未来政策放开，我们将计算不同渗透率下的潜在市场空间。按吸烟人群计算，如果渗透率分别为1%、2%、5%、10%，每年烟弹市场规模预计分别为160亿元、319亿元、798亿元、1597亿元元; 预计全年吸烟器具市场规模分别为16亿元、32亿元、79亿元和158亿元。

计算方法：

1) 替代率：随着人们越来越关注健康问题，更多的烟民会放弃传统卷烟，选择新型烟草。根据中国日报的调查结果，目前15-24岁人群的电子烟使用率为1.5%。

与美国13%的电子烟渗透率相比，我国电子烟的渗透率为0.6%。下面我们将在1%、2%、5%和10%的渗透率假设下，估算蒸汽电子烟和加热不燃烧的市场规模。

2)中国烟民吸烟率及总吸烟人数：根据中国日报调查结果，2018年我国15岁及以上人群吸烟率为26.6% . 《健康中国2030规划纲要》确立了到2030年15岁以上人群吸烟率降低20%的目标。 另外，根据《2018年中国卷烟互联网消费者白皮书》的调查数据”，2018年中国有3.5亿烟民。吸烟者平均每天吸15.2支烟，约5包烟。

3) 蒸汽式电子烟套盒年消费成本：一般来说，一包普通烟可以抽240口，一个电子烟盒可以抽750口，相当于3包香烟。目前国内市场的烟弹平均价格在30元左右。

如果一个吸烟者平均每天吸一包烟，那么如果换成一个烟弹，一年大约消耗122个烟弹；烟具目前国内市场均价为240元，更换时间假设为一年。

4) 加热不燃烧烟具和烟弹的年消费成本：在中国，加热不燃烧电子烟主要由中国烟草公司生产。烟杆的均价在500元左右，每包烟弹在20-30元左右。. 这里假设吸烟者每天消耗0. 5包烟弹，单包价格为25元。市场规模=电子烟渗透率*吸烟人数*电子烟产品平均单价*年消费量。

海外市场基本验证消费需求，不同国家监管态度不同

全球四大烟草巨头布局新型烟草：菲利普莫里斯国际推出IQOS系列产品，风靡全球；日本烟草公司开发了PloomTech；英美烟草和帝国烟草正在积极开发电子烟、加热不燃烧和嚼烟的多产品组合。

此外，尼古丁盐的应用也促进了蒸汽式电子烟的市场发展。以JUUL为代表的小烟在欧美国家很受欢迎。关于海外国家的监管政策，不同国家的政府有较大差异。

例如，美国将电子烟视为烟草制品，严格监管HNB；而日本则禁止销售电子烟，并允许和监督 HNB 的销售。

国产蒸汽式电子烟进入渠道扩张期，HNB启动出口试点市场，后续可期

国内顶级蒸汽品牌积极拓宽渠道，大量资本布局一级市场，消费品类认知教育有望快速提升。《电子烟》强制性国家标准有望年内发布，填补监管空白，行业有望进入有序快速发展阶段。

中国烟草公司是国内加热不燃烧的主要参与者。目前，中烟香港已利用中烟香港平台试行海外市场，参与国际竞争与合作。我们预计，在海外HNB试销后，国内试点工作也有望在未来逐步推进。